L’économie en mode survie : le marché du travail américain faiblit, mais se maintient

Points saillants:

• Un plus grand nombre de banques centrales entreprennent de réduire leurs taux d’intérêt élevés.
• Le ralentissement du marché du travail américain a probablement accentué la liquidation des actions survenue à la mi-juillet. Les facteurs fondamentaux de l’économie américaine ne se sont pour autant pas effondrés.
• Nous continuons d’anticiper une normalisation et non une récession aux États-Unis, et de prévoir que la Réserve fédérale américaine réduira ses taux d’intérêt de 25 points de base lors de chacune des réunions en septembre et en décembre.
• Les pressions continuelles sur les salaires et les prix inciteront la Banque centrale européenne et la Banque d’Angleterre à être plus prudentes dans leurs relèvements des taux d’intérêt. Nous pensons que la Banque d’Angleterre gardera ses taux inchangés en septembre, mais que la BCE les baissera encore de 25 pb.
• L’économie canadienne reste plus vulnérable que la plupart des autres économies. Ces éléments, combinés à la réaction mesurée du marché du logement aux premières baisses des taux d’intérêt, ouvrent la voie à d’autres mesures. Nous nous attendons à ce que la Banque du Canada abaisse de 25 pb ses taux en septembre et en octobre.

Un plus grand nombre de banques centrales commencent à réduire leurs taux d’intérêt depuis le mois dernier. La Banque d’Angleterre a entrepris de baisser ses taux en août, et il y a de fortes chances que la Fed procède à sa première réduction en septembre. La BCE a, elle, gardé ses taux inchangés en juillet après un abaissement effectué en juin. La BdC a effectué sa deuxième baisse de taux consécutive en juillet, et il semble qu’elle en effectuera une autre en septembre.

Le rythme des premières baisses de taux a toutefois été plus lent que celui noté au début des précédents cycles d’assouplissement. Les économies ont, dans l’ensemble, suffisamment ralenti pour permettre d’atténuer les risques de regain de l’inflation, mais elles ne se sont pas effondrées au point de provoquer la panique des banques centrales. Même au Canada, où nous continuons de penser que le repli économique aurait dû inciter la BdC à réduire plus rapidement ses taux, le rythme des baisses (25 points de base par réunion) du lancement du cycle d’assouplissement a été plus modéré que par le passé.

Collectivement, les banques centrales se concentrent davantage sur l’ensemble des données plutôt que sur des données individuelles pour prendre leurs décisions en matière de taux d’intérêt. Elles procèdent ainsi, en partie, pour éviter que les marchés réagissent de manière excessive à chaque publication de données. Mais cela n’a pas vraiment fonctionné. Quelques jours seulement après la réunion de juillet de la Fed, un rapport sur l’emploi américain faisant état de données plus faibles que prévu pour le mois, associé à des préoccupations plus générales concernant les valorisations élevées des actions et les positions à effet de levier, a fait plonger les marchés boursiers et fait baisser les taux des obligations.

Les marchés se sont depuis calmés, mais les inquiétudes persistent quant au ralentissement trop rapide du marché de l’emploi aux États-Unis. Le taux de chômage, qui s’est établi à 4,3 % en juillet aux États-Unis, reste faible, mais la tendance haussière comme celle observée depuis un an ne s’est jamais interrompue aussi rapidement. Pour l’instant, les données sous-jacentes du marché du travail laissent entrevoir un assouplissement progressif plutôt qu’une contraction marquée dans le marché de l’emploi. Compte tenu de ces perspectives, nous continuons de nous attendre à ce que la Fed réduise ses taux de 50 points de base cette année, soit une baisse de 25 pb lors de chacune de ses réunions de septembre et de décembre.

Orientation des banques centrales

Le marché du travail américain n’a pas encore touché le fond

Les données relatives à l’inflation aux États-Unis ont continué de baisser en été et les attentes ont continué de diminuer. Les taux d’inflation implicites sur cinq ans des titres du Trésor protégés de l’inflation sont passés sous la cible d’inflation de 2 % de la Fed pour la première fois au début d’août depuis janvier 2021.

L’accélération récente du taux de chômage a été significative, déclenchant la règle dite de Sahm (une augmentation de 0,5 point de pourcentage de la moyenne sur trois mois par rapport à son niveau le plus bas des 12 derniers mois), ce qui historiquement ne se produit que pendant les récessions aux États-Unis. Par contre, les données relatives au marché du travail sont moins inquiétantes en apparence.

D’une part, le taux de chômage a augmenté, mais il reste faible. À 4,3 %, il se situe autour de ce que les décideurs de la Fed considèrent comme des niveaux « normaux » à long terme. Les moteurs de la hausse diffèrent également de ce que l’on observe normalement, puisque les recherches d’emplois plus longues pour les nouveaux venus sur le marché du travail ont contribué à 40 % de la hausse du taux de chômage jusqu’à présent. Les données autres que celles de l’enquête auprès des ménages confirment largement l’idée d’un rééquilibrage progressif du marché. La croissance des emplois rémunérés demeure positive et les demandes initiales de prestation d’assurance-emploi hebdomadaires continuent d’augmenter graduellement.

Il existe des risques baissiers. Les défauts de remboursement des consommateurs et les faillites d’entreprise ont continué d’augmenter au cours de l’été. Les suppressions d’emplois définitives ont représenté une part moins importante de la hausse du chômage jusqu’à présent, mais elles continuent d’augmenter progressivement. Une baisse plus importante et plus persistante des cours boursiers pourrait se répercuter sur les prix et mettre à mal la confiance des consommateurs, ce qui entraînerait une réduction de leurs dépenses. Toutefois, les marchés se sont considérablement calmés après la publication, le vendredi du rapport sur les emplois rémunérés en juillet, et restent en forte hausse depuis le début de l’année.

Dans l’ensemble, l’économie américaine n’a pas encore touché le fond. Le ralentissement de la croissance des salaires contribue également à confirmer le rééquilibrage des marchés du travail et renforce la probabilité que l’inflation continue à baisser. Nous prévoyons que la Fed commencera à réduire ses taux lors de sa prochaine réunion, avec une réduction de 25 points de base en septembre et une deuxième baisse en décembre.

La bonne tenue de l’emploi et de l’inflation devrait freiner les baisses de taux de la BCE et de la Banque d’Angleterre.

Les conditions économiques dans la zone euro semblent être en léger recul à l’approche du troisième trimestre, après une nouvelle expansion solide de 0,3 % du PIB au deuxième trimestre. Cette situation s’explique en partie par la faiblesse persistante des activités manufacturières, due au ralentissement de la demande des principaux marchés d’exportation, en particulier de la Chine. Cela est conforme aux résultats de l’enquête trimestrielle de la BCE sur le crédit bancaire, qui a montré que la demande de prêts des entreprises restait morose au deuxième trimestre, contrastant avec une augmentation de la demande de crédit à la consommation et de prêts au logement.

L’économie britannique est légèrement différente en ce sens qu’elle est en voie d’enregistrer une nouvelle hausse importante du PIB au deuxième trimestre. Les indices des directeurs d’achat suggèrent que la dynamique s’est poursuivie au troisième trimestre, les activités des services et de l’industrie manufacturière continuant de croître en juillet. À l’avenir, un contexte économique plus solide devrait continuer de se traduire par une vigueur du marché du travail. La dernière enquête sur la main-d’œuvre a déjà fait état d’une hausse de l’emploi au cours des trois mois précédant le mois de juin et d’une baisse du taux de chômage.

Le revers de la médaille est qu’un marché du travail tendu pourrait accentuer les pressions salariales, prolongeant ainsi la persistance d’une inflation ferme dans le secteur des services. Prudentes face à ces risques, nous pensons que la BCE et la Banque d’Angleterre tarderont toutes deux à réduire leurs taux d’intérêt, la BCE ayant déjà choisi de renoncer à une deuxième réduction consécutive en juillet. Nous prévoyons que la BCE et la BoE assoupliront leur politique au rythme d’une fois par trimestre, avant d’atteindre des taux directeurs de 3 % et 4,25 %, respectivement, plus tard en 2025.

Les jeunes Canadiens sont les plus touchés par les difficultés du marché du travail

Au Canada, l’affaiblissement persistant de l’économie et du marché du travail continue d’inciter la BdC à réduire ses taux de manière plus agressive que dans la plupart des autres économies avancées. Le taux de chômage a augmenté de 1,6 point de pourcentage au Canada depuis l’été 2022 et le PIB par habitant s’est rapproché des niveaux les plus bas d’il y a dix ans. Il est difficile de qualifier ce type de contexte « d’atterrissage en douceur. »

Les indicateurs prospectifs laissent entendre que le marché du travail va probablement se détériorer avant de s’améliorer. Les offres d’emploi restent orientées à la baisse pendant l’été. Les investissements et les intentions d’embauche sont demeurés historiquement faibles au deuxième trimestre, selon les entreprises sondées par la BdC. Selon nos prévisions, le taux de chômage devrait atteindre un pic de 6,7 % d’ici la fin de l’année, contre 6,4 % actuellement, avant de diminuer progressivement en 2025.

Ce qui est différent cette fois-ci, c’est que les jeunes Canadiens – ou les moins de 35 ans – se sont taillé la part du lion de l’augmentation du taux de chômage. Cette situation, associée à des taux d’intérêt plus élevés, les a conduits à enregistrer l’une des plus fortes augmentations du ratio d’endettement parmi tous les groupes d’âge. Il n’est donc pas surprenant que ces jeunes ménages aient aussi été les seuls à avoir réduit leur encours hypothécaire au cours des 18 derniers mois.

Comme les acheteurs d’une première maison subissent des pressions considérables en raison du ralentissement du marché du travail, les nouveaux prêts hypothécaires ont considérablement ralenti. Et les baisses de taux de la BdC n’ont guère contribué à améliorer la situation. Le compte rendu de la dernière décision de politique monétaire, en juillet, a montré que les inquiétudes concernant une spirale haussière sur le marché de l’immobilier s’étaient apaisées. Cela signifie un obstacle de moins sur la voie des baisses des taux d’intérêt, qui semblent encore trop restrictives au regard du ralentissement du marché du travail et de la diminution du PIB par habitant. Nous prévoyons que la Banque du Canada réduira ses taux de 25 points de base en septembre et en octobre, pour atteindre un taux au jour le jour de 4 % d’ici à la fin de 2024.

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